闪崩噩梦的关键：市场的流动性到底如何？-市场参考-金十数据

wangjia

目前，虽然衡量标普500指数波动率的恐慌指数VIX已较3月和4月大幅下降，从峰值的82.69降至25水平附近，但仍是疫情前水平的两倍，之前主要在12水平上下小幅波动。

这说明流动性仍然是一个问题，在1999年的科技股泡沫破裂期间，VIX指数也是运行于20水平上方。
【走近波动率】
“波动率”一词在媒体报道、投资者的交流中随处可见，好像是人人都理解的一个概念。但其实，有多少投资者真正理解金融波动性？有多少人知道波动率对其投资结果的具体影响？更重要的是，有多少人知道波动率和流动性之间的关系呢？
在教科书的定义中，波动率是衡量收益率围绕均值离散程度的一种指标。 离散程度越高，波动率越高，最终潜在收益的可能结果越多。
波动率通常以+/-1标准差来表示。例如，14%的年化波动性意味着，投资者的年化回报率有68%的可能录得+/-14%。波动率公式体现在图表中是一条正态分布的钟形曲线，其中价格变化是受限的。

正态分布意味着市场下跌1%或上涨1%的可能性相同。但现实情况并不总是符合正态分布的。正态分布钟形曲线的假设是金融市场的核心。这一假设隐含着这样一种观点，即市场参与者是理性的，市场是有效的，并基于此发展出一系列风险管理、期权定价以及许多经济和市场理论。但问题在于，这种假设是完全错误的。
在假设的正态分布曲线中，标普500指数上下波动“绝对不会”超过5个标准差。这里的“绝对不会”是指每350万个交易日(大约14000年)可能都不会发生一次。但自1970年以来，标普500已有34个交易日波动超过五个标准差，仅在2020年3月，就出现了7次。
很多时候，投资者会用波动性来定义风险。例如，根据标普500指数1970年以来的数据，投资者可以有95%的把握假设，他们在任何一天的损失都不会超过2.16%。通过对波动性进行年化，便可以创建长期风险的度量。
投资者经常把波动率和风险之间的关系当作真理。这个错误经常导致投资者低估了风险。精明的投资者必须明白波动性假设的缺陷，并为统计学上的不可能事件做好准备。
【波动率和流动性的关系】
统计学者 Todd Harrison举了一个例子很好地说明了波动率和流动性的关系：
“A市场的买方和卖方都愿意在当前价格附近，以较小的价差执行股票交易；而B市场几乎没有愿意执行交易的买家和卖家，或者他们希望买卖的数量规模较小，给出的报价范围也很不统一。
那么A市场中的价格就会有序地小幅度波动，B市场的波动则会较大，因为买卖双方必须对价格有更大的让步才能达成交易。”
以上的例子表明，A市场比B市场更具流动性，因此A市场的波动性也小于B市场。
流动性是动态变化的，例如，如果投资者信心减弱，市场不确定性增加，A市场的流动性状况会迅速恶化，看起来更像是B市场。这种情况会导致报价的失衡，市场的结算价也会逐渐变得不确定。
其结果是，随着潜在买家离场，价格会出现“缺口”或突然下跌。绝望的卖家急于定下一个能够达成交易的价格，可能会恐慌地接受低价。换句话说，当市场流动性较差时，波动性会大幅上升。相反，当市场的报价集中在一个共同价格水平附近，波动率会较低且保持稳定。
下图显示了这种动态变化，并比较了波动率与平均报价规模大小之间的关系。

从今年3月到5月，美股每天的价格变化都很大。在没有任何预警的情况下，指数的价格可能会上下波动超0.5%。在峰值时，隐含波动率达到85，如上所示。相比之下，在2019年的大部分时间里，这一比率在10-20之间。这里再次说明，波动率和流动性呈负相关。
上图显示了波动率倾向于在牛市中保持低水平或下降趋势，在熊市中迅速上升。要解释这个现象，请记住拉里·麦卡锡的一句话:“高价吸引买家，低价吸引卖家。而卖家的行为往往比买家更不理性。”实际上，当恐惧和不确定性增加时，流动性就会流失。
恐惧对市场的短期影响远大于贪婪。行为研究表明，投资者做出的非理性决定偏向于自我保护而不是回报。
例如，当被要求在“获得90美元“或“90％的机会赢得100美元”之间进行选择时，大多数人会避免冒险并选择90美元。从数学期望上讲，两种情况下的预期结果都是90美元，但大多数人都选择避免一无所获的风险。恐惧或失败的风险比贪婪更能推动市场发展。贪婪通常需要时间来酝酿，但恐惧往往突如其来。
目前的波动率水平提示着投资者：市场结构并不稳定。在这种情况下，市场更容易出现价格的急剧变化。尽管近几个月来多数市场一直在上涨，但流动性状况表明，坏消息或市场情绪的变化可能会瞬间导致巨额的损失。
流动性仍差，自满情绪过高，投资者还需谨慎交易。